作者 | Outlier Ventures
Twitter | @OVioHQ
比特币减半后的四个月，我们正目睹历史上减半后最糟糕的价格表现。本文解释了为什么减半事件不再对比特币和其他加密货币的价格产生根本性影响，随着加密货币市场的成熟，创始人和投资者应逐渐摒弃四年周期的概念。
TL;DR
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2024 年减半后的第五个周期（Epoch 5），比特币正在经历减半后 125 天以来最差的价格表现。当前价格下跌了 8%，而在之前的周期中，减半后价格中位数一般上涨 22%。
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我们认为，2016 年是比特币减半对价格产生重大影响的最后一次。自那时以来，矿工获得的比特币区块奖励在不断减少，随着市场的成熟和多样化，这些奖励在市场中的作用已变得微不足道。
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2020 年减半后比特币和加密市场的强劲表现是偶然的，因为 2020 年的减半恰逢全球因新冠疫情注入前所未有的资本，仅美国当年就增加了 25.3% 的货币供应量（M2）。
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1 月批准的比特币 ETF 提前拉动了需求，因此四年周期在 2024 年看似依然有效，即减半前比特币价格大幅上涨；但是比特币 ETF 的批准是需求驱动的催化剂，而减半是供应驱动的催化剂，两者并不互相排斥。
比特币的价格波动对整个市场有着显著影响，进而影响创始人通过股权、SAFTs 以及私人或公开代币销售的融资能力。考虑到加密货币为风险投资引入的流动性，创始人理解自上而下的市场驱动力，对预测融资机会和规划资金使用期限至关重要。本文将分解四年市场周期的概念，为未来探讨真实驱动力奠定基础。否定四年周期并不意味着我们对整体市场持悲观态度。
让我们先看看减半前后几个周期的比特币价格表现。很明显，在减半后的 125 天里，第五个周期（2024 年）是减半以来表现最差的一次，这是比特币在减半当天的价格首次低于减半前。
一、减半为何对价格产生影响？
简而言之，主要有两个原因：
1. 基本面原因：比特币减半减少了新的供应量，创造了稀缺性，这可能推动价格上涨，因为需求超过了有限的供给。这种新动态也改变了矿工的经济状况。
2. 心理原因：比特币减半加强了稀缺性的认知，强化了基于历史模式的价格上涨预期，并吸引了媒体关注，从而增加了需求并推动价格上涨。
在本文中，我们认为比特币价格走势的减半基本驱动力被夸大了，并且在过去两个周期中已经变得无关紧要。我们将通过具体的数据来说明减半的净效应不足以显著影响比特币价格或整个加密货币市场。
1.1 初步观察——每日比特币奖励
如果你只从这篇文章中记住一件事，那就是：
支持减半对市场影响的最强论据是，除了减少比特币通胀外，它还会影响矿工的经济状况，进而改变他们的资金管理策略。
让我们考虑一个极端场景：所有的矿工区块奖励都立即在市场上被出售。那么，这会产生多少卖压呢？下图展示了所有矿工获得的每日区块奖励（以美元计）与市场总成交量（以美元计）的比率，以评估其影响。
直到 2017 年中期，矿工对市场的影响超过了 1%。而如今，如果矿工出售其全部比特币区块奖励，它只会占市场成交量的 0.17%。尽管这没有考虑到矿工先前积累的比特币，但这说明随着区块奖励的减少和市场的成熟，比特币区块奖励的影响在整个市场中已变得微不足道。
二、回顾历史上减半的影响
在继续之前，先快速回顾一下。比特币减半是一种大约每四年发生一次的事件，矿工的区块奖励会被减半。这减少了新比特币的产生速度，降低了进入市场的新供应量。比特币总供应量被限制在 2100 万枚，每次减半都会减缓达到这一上限的速度。每次减半之间的时间段称为一个周期（epoch），历史上，每次减半通常会由于供应减少和稀缺性增加而影响比特币的价格，如下图所示。
2.1 比特币减半表现
从大家最关心的价格表现开始，我们可以看到，减半后的表现是比特币自诞生以来最差的一次。截至 2024 年 9 月 2 日，比特币的交易价格约为 63.8 万美元，较 2024 年 4 月 20 日减半当天的价格下跌约 8%。
“那减半前的上涨呢？”确实，我们在减半前经历了一波异常强劲的上涨。在减半前 200 天，比特币几乎翻了 2.5 倍。这几乎与第二个周期（epoch 2）相当，当时比特币占据了加密货币市场市值的 99%，减半仍然具有意义。
但也要记住当时发生了什么。在 2024 年年初，比特币 ETF 获得批准，自 2024 年 1 月 11 日以来，比特币净流入 299,000 枚，显著推高了价格。所以实话说，那次上涨并不是因为对减半的预期。
下图展示了从比特币 ETF 批准到减半期间的比特币表现。2024 年 1 月的比特币 ETF 批准增加了对比特币的需求，导致第五个周期的 100 天上涨表现比平均周期提前了 17%。
下图展示了比特币 ETF 批准后和减半后的 100 天表现。很明显，比特币 ETF 的批准比减半更能推动价格走势，100 天内的表现差距约为 29%。
“所以比特币 ETF 提前拉动了需求和价格走势，而这通常是在减半后才会看到的！”
这是一个用来捍卫四年周期的薄弱论点。现实是，这两个催化剂是独立且相互分开的。ETF 是需求驱动的催化剂，而减半是供应驱动的催化剂。如果减半仍然重要，我们应该在这两个催化剂的叠加下看到显著的价格波动。
2.2 2016 年是最后一次
我认为 2016 年以及进入第三个周期（epoch 3）是减半对市场产生重大影响的最后一次。正如下图所示，如果所有矿工在获得区块奖励的当天出售它们，市场将受到的影响。正如你所见，2017 年中期，这个比例跌至 1% 以下，而今天它几乎达不到 0.20%，这说明了其影响已经微乎其微。
为了理解矿工资金管理决策影响力的下降，让我们仔细看看不同的变量。
变量：
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每日总比特币区块奖励——每个周期都会减少（↓）
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每日比特币交易量——随着市场成熟而增加（↑）
→ 随着时间的推移，区块奖励减少，市场成熟，矿工的影响力也随之降低。
下图展示了每日比特币矿工奖励和每日交易量。交易量的急剧增长是矿工区块奖励相关性的真正原因。
对于那些当时就在场的人来说，很清楚是什么推动了那个时期的交易量增长。简单回顾一下：以太坊在 2015 年推出并解锁了智能合约功能，随后出现了 ICO 热潮，导致了许多新代币在以太坊平台上的创建。这波新代币的推出（i）推动了整个加密货币市场的交易量，包括比特币；（ii）激励交易所更快成熟，使其更容易吸引用户并处理更大的交易量。
2.3 那 2020 年呢？
在第三个周期内发生了许多事件，逻辑上减少了矿工资金管理决策的影响，从而削弱了减半作为比特币催化剂的作用。那么，2020 年比特币在减半后的第一年内增长了约 6.6 倍，是怎么回事呢？这不是因为减半，而是因为应对新冠疫情印了大量的钞票。
虽然不是一个基本因素，但从心理角度来看，减半可能对比特币的价格走势产生了一定影响。随着比特币在减半期间频繁登上头条，它为人们提供了一个在资金过剩、消费选择有限的情况下进行投资的目标。
下图展示了 2020 年比特币上涨的真正原因。在 2020 年 5 月减半前的几个月里，美国的货币供应量（M2）以西方现代历史上前所未有的速度激增，推动了包括房地产、股票、私募股权和加密货币在内的各种资产类别的投机和通胀。
除了比特币的流入外，还要认识到，印钞发生在 DeFi 春天之后，随后又迎来了 DeFi 夏天。许多投资者被链上吸引人的收益机会所吸引，投入资金购买加密货币和实用代币以捕捉这一价值。由于所有加密货币之间的强相关性，比特币自然也从中受益。
一系列因素推动了全球“直升机撒钱”政策的实施，引发了有史以来最大规模的加密货币上涨，而这正值减半发生之时，给人一种区块奖励变化对价格走势产生了根本性影响的错觉。
三、剩余的矿工供应
“那矿工持有的比特币剩余供应量呢？这些比特币是在哈希率较低、区块奖励较高的早期周期中积累起来的。”
下图研究了矿工供应比例，即矿工持有的比特币总量与比特币总供应量的比例，实际显示了供应量中有多少由矿工控制。矿工资金管理决策对比特币价格的影响主要来自他们在早期周期中积累的区块奖励。
如图所示，矿工供应比例一直在稳步下降，目前约为 9.2%。最近，矿工在场外交易的活动有所增加，表明他们可能在悄悄地出售比特币，以避免对市场价格产生过大影响。这一趋势可能是由于区块奖励减少、硬件和能源等输入成本增加，以及比特币价格未显著上涨——迫使矿工更快出售比特币以保持盈利。
我们理解减半对矿业利润的影响，他们需要调整资金管理以保持盈利。然而，长期的趋势是明确的。减半对比特币价格的影响将随着时间的推移继续减弱。
四、结论
虽然减半可能会在心理上产生一些影响，让那些“持币者”重新注意到他们的比特币钱包，但显而易见的是，其根本性影响已经变得无关紧要。最后一次有意义的减半影响是在 2016 年。2020 年，不是减半，而是新冠疫情后的印钞政策引发了牛市。创始人和投资者应聚焦于更重要的宏观经济驱动力，而不是依赖四年周期。